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环球易见 | 易方达周宇:稀缺与信任

作者:张国荣 来源:亿博体育 发布时间:2021-09-18 19:47

EQS 新闻 / 2020-09-04 / 15:55 UTC+8 环球易见 - 20200903 环球易见 | 易方达周宇:稀缺与信任 概要:在一个货币和国债可以由公共部门无限量创造的全球市场环境中,几乎所有的金融资产,都随著实际利率下行而水涨船高。但无论法定货币还是国债,其价值归根结底取决于使用者对发行国在未来创造财富的信心。 尽管疫情仍远未结束,地缘政治等风险持续上升,但全球金融市场依然高歌猛进。一方面是全球数以亿计的失业人口,在某些国家发生著严重的医疗卫生、社会政治和人道主义危机,另一方面不少金融资产已经完全收复了疫情以来的失地甚至创下了历史新高。金融市场与实体经济的脱节从未有到过如此的程度。 但无论如何,作为最聪明的一群人用真金白银交易出来的价格不会说谎。那麽,市场上涨的逻辑是什么? 究其本源,金融市场是国民经济的晴雨表。那麽,金融市场的韧性是在指向未来强劲的实体经济复苏吗?部分层面上是的,今年领涨的科技板块在最新二季度的财报中表现抢眼。疫情正前所未有的催化著全球经济在线化、去中介化的趋势,而各国的科技公司和相关产业链均受益于其中。作为科技占比权重最大的股市,美股,尤其是纳斯达克指数今年领涨全球并非没有道理。 但这无法解释更多全球行业、企业在利润前景并不乐观的背景下估值仍抬升的事实。在3-4月份全球经济的封锁以最极端的方式导致了战后最大的经济衰退,虽然这意味著短期内几乎不可能变得更糟,盈利只有向上一个方向。但由于疫情持续的影响,近期高频资料已显示经济复苏动能明显减弱。相比于金融资产的V型反转,实体经济和盈利的复苏更可能是'耐克'型甚至W型,而金融市场基本无视了疫情在多地轮流复发的影响,风险资产的上行在整个夏天得到了进一步的强化。 又或者,市场的强劲反映的是投资者对未来的乐观憧憬?近期有几篇研究机构报告对疫情后的世界进行了积极的想象:疫情引发了在央行支持下的新一轮企业投资和政府财政的大力扩张,由此可望带来生产率提升和技术的加速进步,出现堪比二战后的数十年繁荣。尽管企业投资未来的上升可以预期,各国的科技、供应链和军备的竞赛亦几乎不可避免,但全球市场似乎直接越过了企业盈利需要数年才可彻底恢复的事实,亦无视了投资启动前关于疫情控制、财政新刺激和选举周期的巨大不确定性。 更何况我相信绝大多数投资者对未来绝非如此的乐观,更非以此为由买入风险资产。恰恰相反,我们今年的年度报告中指出的一种'由恐惧驱动的'投资在疫情加速下正逐渐成为现实- 即对科技颠覆传统行业的恐惧将推动企业加大对云计算、新能源、自动化、人工智能和软件的投资;对贸易冲突长期化的恐惧在推动跨国企业重新规划、转移或搭建两套供应链体系;由于地缘政治长期风险的恐惧,强化了各国政府主导下实现核心科技与国家安全产业自主可控的投资决心。但即使如此,基于安全而非效率的投资是否一定会带来利润率的强劲增长?上个世纪70年代的经历显然告诉了我们否定的答案。 我们认为,市场更可能反映的是货币稀释下的优质资产稀缺性。我们的全球央行流动性模型早已显示,在实物资产供给尚未出现短缺的环境下,央行流动性扩张驱动的金融资产通胀是过去十年的主旋律。因为疫情,基本面与金融市场的脱节从未有过如今的分裂,但在各国政府史无前例的货币和财政支持下,实际利率的一路下行才是今年4月以来全球风险资产高歌猛进背后的核心推手。如下图所示,MSCI全球股指的预期市盈率水准,在过去7年内与美国10年期实际利率走势呈高度负相关(逆序)。当实际利率下降时,股市估值抬升,反映的是金融资产通胀加剧。而具备未来盈利增长能力或盈利增长预期的成长股,尤其受益于宽松流动性下的稀缺资产通胀逻辑。 在上一篇观点中,我们列举了市场面临的诸多风险和挑战,并指出这种环境下,本金的偿还要比本金的回报更加重要。但这并不意味著保持现金就是保值的方式。如果把实际利率看作是持有现金的机会成本,实际利率的持续下行甚至进入负区间意味著现金在被强行的贬值。每一轮信用周期下行后,作为全球央行之锚的美联储都通过压低实际利率来贬值现金、稀释债务,并鼓励新一轮的信用扩张。而本次疫情更是将这一举措推动到了极致。 诚然,在一个货币和国债可以由公共部门无限量创造的全球市场环境中,几乎所有的金融资产都随著实际利率下行而水涨船高。但这是否意味著只要宽松环境能持续,金融资产就可以脱离基本面永远上涨?如果我们以黄金作为购买力稳定不缩水的价值衡量,则绝大多数资产,从2018年四季度开始,以黄金计价的走势均处于持续下跌的过程中。那正是贸易冲突开始影响实体经济之时。在那以后,国际间越来越多的争端从贸易扩散到了科技、文化、金融等各个领域,并由于疫情得到进一步加速。 以往多篇文章里我们指出,货币决不等同于财富。无论法定货币还是国债,都是政府的负债,其价值取决于使用者对国家在未来创造财富的信心。在过去数年,各国营商环境愈发受到如地缘政治在内诸多非经济因素的干扰,总体盈利能力亦愈发困难,不得不依靠财政和货币的扩张维持资产价格和社会稳定。然而在一个财富创造愈发困难,货币创造愈发容易的环境里,长久以往,人们对经济和金融秩序的信任将逐渐坍塌。 虽然短期内市场依然沉溺于稀缺的幻觉之中,但信任的坍塌对金融资产而言才是更致命的风险。金融的基础来自对借款人不会恶意违约的信用、来自对政策制定者有效管理的信任、来自对社会稳定带来长期投资回报的信仰。这些构成了信贷驱动的现代金融体系的基石。但如今,人们发现曾经毋庸置疑的诸多理念都在动摇:发达国家治理能力广受质疑;央行独立性与货币政策的有效性摇摇欲坠;全球化似乎不再是一个正面的词汇;国际守则可以被轻易改变;而被寄予厚望的技术进步也并未带来如人们所愿的生产率和社会福祉的提升。 在信心动摇的年代,被流动性推升的金融资产估值长期而言无法持续。即使宽松货币政策,如联储主席鲍威尔上周所宣布的,仍将是未来常态,即使财政政策将越来越多的扮演刺激经济的角色,但私人部门动物精神的萎缩将不利于生产率与风险偏好。在类似的历史时期,无论是上个世纪30年代,还是上个世纪70年代,都指向实物资产相对超额表现。 我并非一个金本位主义者。我也记得巴菲特和查理芒格说过:'黄金是野蛮人的信仰,文明社会的人不买黄金,而从事有生产率的投资。'但在有生产率的投资日益难寻的环境下,在一个对全球化、自由贸易、货币体系、政治制度、技术进步甚至对科学事实的信任都在动摇的世界里,就连巴菲特,也在今年二季度买入了金矿股龙头巴里克的股票,不免令人深思。 有关易方达资产管理(香港)有限公司 易方达资产管理(香港)有限公司('易方达香港')成立于2008年,获得香港证监会核准,从事第一类(证券交易)、第四类(就证券提供意见)及第九类(提供资产管理)受规管活动。易方达香港作为易方达基金管理有限公司('易方达基金')唯一的国际业务平台,在香港布局多年,为全球投资者提供包括权益、固收及另类投资等类别的双向及跨境资产管理服务,并在香港本地、欧洲及美国布局了多只公募、私募及ETF产品。公司旗下产品多次被包括Morningstar、Lipper、AsianInvestor、Benchmark在内的权威机构授予殊荣,所获成绩在同行业中遥遥领先。 易方达香港的母公司是易方达基金管理有限公司,成立于2001年,总部位于广州,旗下设有北京、广州、上海等分公司和易方达国际控股有限公司(下设有易方达香港)、易方达资产管理有限公司等多个子公司。截至2020年3月31日,易方达总资产管理规模超过1.5万亿人民币(含香港和国内子公司),其中非货币非短期理财公募基金管理规模排名行业第一,属中国规模最大的综合性资产管理机构之一。易方达拥有公募、社保、年金、特定客户资产管理、QDII、QFII、RQFII、基本养老保险基金投资等业务资格,是中国基金行业为数不多的'全牌照'公司之一。2014年8月,易方达基金通过了全球投资业绩标准(GIPS)的独立验证,在投资业绩上的评估已达到国际标准,在国际化的道路上又迈出了坚实一步。 除了共享易方达基金的丰富资源外,易方达香港自身亦拥有一支经验丰富的一体化国际投研团队,涵盖权益、固定收益及另类投资板块。同时,公司还拥有一支强大的跨境运营团队,能够同时满足注册在香港、开曼、欧洲和美国等不同国家和地区产品的高效运作。结合易方达基金的全球战略目标,易方达香港致力于提供专业化的资产管理服务,让全球投资者能够分享中国经济发展的成果;并通过搭建国际资产配置平台,满足国内投资者对全球金融资产的配置需求。 声明: 本手记的观点、分析及预测仅代表作者个人意见,不代表易方达资产管理(香港)(以下简称'本公司')立场,也不构成对阅读者的投资建议。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。未经本公司事先书面许可,任何人不得将此报告或其任何部分以任何形式进行派发、复制、转载或发布,或对本专栏内容进行任何有悖原意的删节或修改。基金有风险,投资需谨慎。 如有垂询,请联络: 易方达资产管理(香港) 宣传策划部(Jenny Pan) 3929 0976 / jenny.pan@efunds.com.hk 客户服务部 3929 0960 / clientservice@efunds.com.hk 文件: https://eqs-cockpit.com/c/fncls.ssp?u=ec2ea36ec2df7164cb0a13f528c6a13d 标题: 环球易见 | 易方达周宇:稀缺与信任 2020-09-04 此新闻稿由EQS Group转载。本公告内容由发行人全权负责。 浏览原文: http://www.todayir.com/tc/index.php